重构全球货币体系 人民币何以立足

　　10月1日，人民币纳入SDR货币篮子将正式生效。相关消息显示，IMF已经调整了篮子货币实际份额的计算方法，并开始按周发布模拟的份额直至生效。

　　此前的7月24日，G20财长和央行行长会公报称，欢迎中国定期参加巴黎俱乐部会议，以及中方发挥更具建设性作用的意愿，包括进一步讨论潜在的成员身份问题。“我们支持对扩大SDR的使用进行研究，如更广泛地发布以SDR作为报告货币的财务和统计资料，以及发行SDR计价债券的可能性，从而增强韧性。”公报称。

　　这意味着，境外对人民币资产的需求将增加。

　　角色

　　人民币加入SDR货币篮子，被视为人民币国际化的里程碑事件。当然，“入篮”的直接结果就是，会扩大各国外汇储备中人民币资产的占比。

　　东兴证券去年11月发布一组数据显示，全球外汇储备总量中约有95%投资在美元、欧元、日元以及英镑四种货币。尽管人民币短时间内尚无法撼动这种格局，但将其纳入外汇储备的外国央行已经越来越多。

　　今年6月，新加坡金融管理局发布声明称，自2016年6月起，将把人民币当作官方外汇储备的一部分。其表示，此举是认识到中国金融市场持续稳定的开放和改革，以及人民币资产在全球机构投资者的投资组合中不断增加。同样据东兴证券去年底披露的数据显示，已经有50多家央行与货币当局把人民币纳入了外汇储备。

　　有意思的是，中国央行行长周小川曾在2009年3月提出“超主权国际储备货币”的设想。当时他撰文称，创造一种与主权国家脱钩、并能保持币值长期稳定的国际储备货币，从而避免主权信用货币作为储备货币的内在缺陷，是国际货币体系改革的理想目标。在周小川看来，超主权储备货币不仅克服了主权信用货币的内在风险，也为调节全球流动性提供了可能。由一个全球性机构管理的国际储备货币将使全球流动性的创造和调控成为可能，当一国主权货币不再作为全球贸易的尺度和参照基准时，该国汇率政策对失衡的调节效果会大大增强。这些能极大地降低未来危机发生的风险、增强危机处理的能力。

　　由于当时距离国际金融危机爆发不久，这一观点曾引发外界热议。有支持者，但也不乏反对声。美国总统奥巴马回应称，没有必要设立新全球货币。欧盟方面指出，只能维持货币体系现状。

　　但对此，也有学者认为，无论超主权储备货币的提议能否超越纯粹的学术讨论，显然中国认为在这场讨论中扮演更为积极角色的时刻已经到来。此前发端于西方的金融危机正在加速东方经济力量的崛起。中国也正在引领这种趋势，并且在重构全球货币体系的大讨论中寻求影响力。

　　策略

　　可以看到的是，自2009年以来，人民币国际化的进程明显加快。

　　国务院曾于2009年决定开展跨境贸易人民币结算试点。当年7月，《跨境贸易人民币结算试点管理办法》发布，上海、广州、深圳、珠海和东莞等5个城市率先开展跨境贸易人民币结算试点。

　　仅仅两年多之后，2011年8月，中国人民银行等六部委正式下发《关于扩大跨境贸易人民币结算地区的通知》，将跨境贸易人民币结算境内地域范围扩大至全国。次年2月，中国人民银行等六部委又明确参与出口货物贸易人民币结算的主体不再限于列入试点名单的企业，所有具有进出口经营资格的企业均可开展出口货物贸易人民币结算业务。 据央行提供的数据显示，经常项下跨境人民币结算金额从2009年的35.8亿元逐年递增至2013年的4.63万亿元，覆盖174个国家。

　　观察人民币国际化路径，其大致从贸易结算起步，逐步扩展到直接投资、融资，对证券投资领域等未实现完全可兑换的跨境人民币业务审慎、分步推进，并适度采取准入、额度等风险管控措施。其实，早在2011年，央行便已发布《境外直接投资人民币结算试点管理办法》。

　　“人民币国际化、自由浮动汇率、利率市场化和人民币资本项目可兑换"四位一体"，是互为充要条件，缺一不可的。”海通证券(600837,股吧)一位宏观研究员认为，实现人民币国际化、利率市场化的目标，需要加快推进资本项目开放来配合。

　　其实，在1996年实现人民币经常项目可兑换后，很多人就开始将目光更多地转移到资本项目的开放上。逻辑是，人民币要真正实现国际化，就必须允许人民币完全自由兑换，而这也意味着资本项目下的管制也必须完全放开。

　　不过对待资本项目开放的问题，反对过度开放的学者们则认为应该有一些前提条件，比如稳定的宏观经济环境、健全的国内金融体系、充足的外汇储备、合适的汇率水平、市场化的利率机制等等。

　　当然，对于这种分歧，周小川有自己的看法。他认为，中国正在努力找机会实现资本账户可自由兑换不再是基于完全或可自由兑换这样的传统概念。取而代之的是，从全球金融危机吸取了经验，中国将采用有管理的可自由兑换。在实现人民币资本账户可自由兑换之后，中国将继续管理资本账户交易，但很大程度会以转变过的方式进行，包括使用宏观审慎方法限制跨境资本流动以及维持币值稳定和金融环境安全。

　　目前来看，中国资本项目开放的各种举措主要是从跨境直接投资（FDI和ODI）、跨境证券类投资（QFII、QDII、RQFII等）以及外债（贸易与项目融资）等方面逐渐开展。所遵循的基本原则是“先流入后流出、先长期后短期、先直接后间接、先机构后个人”。值得注意的是，在资本项目尚未完全开放的背景下，与QDII、QFII相比，“沪港通”的交易机制更是突破了以往壁垒，实现了沪市与港股双向开放、投资者双向采用人民币交收。

　　伴随人民币今年正式纳入SDR货币篮子，一些学者认为，人民币国际化将由过去支付结算主导进入资本和金融主导的阶段。尽管有好处，但压力也随之而来。“入篮”后人民币资本账户及国内金融市场将进一步开放，外围市场的动荡对于中国经济的冲击将更为明显，对国内金融市场监管透明度要求提高，跨境资本流动自由度也将加大，而这要求进一步深化国内金融改革、强化国内经济金融制度建设，完善审慎的监管体系，以降低系统性金融风险。

　　新金融记者 韩启